Если решения принимает толпа, это почти наверняка плохие решения. Если толпа начинает принимать решения просто назло «жирным котам», чтобы их наказать, эти решения разрушительны
Дмитрий Некрасов Unfollow
Фото: wikipedia.org
Последние недели в США разворачивается эпопея с акциями GameStop, на которую российская публика вряд ли обратила большое внимание, хотя значение этой истории для будущего современного мира как минимум не менее важно, нежели захват Капитолия или бан Трампа в Твиттере.
Как идеалисты разбили профессионалов
Сеть магазинов видеоигр GameStop была создана в 1980-е, была прибыльна и успешна в 2000-е – начале 2010-х, однако во второй половине 2010-х, в связи с тем что все больше компьютерных игр стало продаваться онлайн, дела у сети пошли заметно хуже. Она несколько лет подряд демонстрировала убытки, сокращала число точек и сотрудников. А самое главное – сокращалась и сама рыночная ниша, в которой сеть работает. Пандемия коронавируса лишь усилила тенденции – в 2020 году убытки GameStop достигали $165 млн в квартал.
К лету акция компании стоила $2,6 и все шло к типичному банкротству игрока, чья рыночная ниша исчезает. Однако дальше события стали развиваться по не совсем типичному сценарию.
За сентябрь-декабрь 2020 года акции глубоко убыточной компании подорожали в несколько раз, до $19 за акцию. Рост был связан в том числе с тем, что GameStop вела переговоры с Microsoft о получении доли выручки за программы, скачанные через устройства, проданные в магазинах сети. А также с вхождением в совет директоров сети Райана Коэна, купившего порядка 10% акций компании.
Не всем на рынке оптимизм показался обоснованным. Ряд инвесторов, включая крупные хедж-фонды, начали короткие продажи акций компании. Т.е. брали акции в долг и продавали их (допустим, по $15), ожидая, что скоро цена акций снова опустится (допустим, до $5), и тогда их можно будет задешево купить и вернуть долг с большой прибылью для себя.
Крупные институциональные инвесторы играли на понижение акций, а параллельно в социальных сетях набирал силу обратный процесс. Некоторые популярные блогеры в 2019–2020 годах открыли длинные (на повышение) позиции на небольшие суммы по этой акции и рассказывали своим подписчикам о судьбе инвестиций. На сабреддите wallstreetbets начали звучать призывы покупать акции GameStop, к которым присоединились различные лидеры мнений, вплоть до Илона Маска.
Для нашего дальнейшего повествования будут наиболее важны «идеалистические» составляющие мотивов покупателей GameStop из соцсетей. Их можно описать двумя конструктами: 1) давайте накажем «жирных котов» с Уолл-стрит и отнимем у спекулянтов деньги; 2) мы, миллениалы, в детстве играли в игры, купленные в GameStop, а сейчас какие-то жадные бумеры из корыстных мотивов желают зла этой компании. Давайте покажем силу миллениалов – накажем бумеров.
Понятно, что помимо идеалистических мотивов серьезную роль играло и вполне себе рациональное желание заработать, загнав в угол «коротких продавцов». Это не новая механика биржевой игры, на ней большие состояния делались еще в XIX веке. Если в какой-то акции есть большое количество коротких позиций (кто-то занял много акций и продал, поэтому обязан когда-то откупить их обратно), то агрессивная покупка таких акций другими игроками может привести к тому, что акций на рынке будет меньше, чем нужно вернуть должнику. Он будет вынужден покупать их практически по любой цене, что позволяет заработать игрокам, играющим на повышение.
Однако в XIX веке «загоняли в угол», как правило, профессиональные финансисты, инсайдеры рынка с большими ресурсами. В XXI веке ввиду развития коммуникаций появились истории, когда тысячи мелких игроков координируются через социальные сети для достижения аналогичного эффекта. В этих условиях важным стал уже не столько объем контролируемых финансовых ресурсов или доступ к инсайдерской информации, сколько влиятельность мнения отдельных блогеров среди тысяч мелких инвесторов.
Конкретно в истории с GameStop добавились два принципиально новых элемента. Во-первых, на повышение акций компании играли преимущественно мелкие инвесторы – десятки тысяч представителей среднего класса, вкладывающие кто несколько сот долларов, кто несколько десятков тысяч из личных сбережений. На понижение играли преимущественно крупные хедж-фонды, вкладывающие по несколько миллиардов долларов каждый. Таким образом, противостояние приняло классовую окраску. Во-вторых, для очень многих играющих на повышение мотив заработать денег не был основным. Соцсети заполнены постами вроде «я купил акции GameStop, чтобы наказать фонды, и никогда их не продам». Энтузиасты движения арендовали рекламные площади, где призывали массового американца сразиться с Уолл-стрит, действуя в логике скорее избирательной кампании, нежели финансовой спекуляции. Гуру финансового рынка тоже подогревали страсти, называя в своих твитах мелких инвесторов «молокососами в этой покерной игре» и еще более разжигая желание себя наказать.
История постепенно приняла характер воронки, затягивающей все больше участников. С одной стороны, число мелких инвесторов, играющих на повышение, росло по экспоненте. С другой, цена акций GameStop все больше отрывалась от любой фундаментальной оценки компании, то, что она должна в перспективе сильно упасть, становилось все более очевидно, кроме того, фонды не хотели терять деньги и увеличивали ставки на понижение (дофинансировали свои позиции).
12 января акция GameStop стоила $19, 25 января −77, 26-го – 148, 27-го – 347. Внутри торговых сессий цена акции подбиралась вплотную к $500. По оборотам торгов акция до того мало кому известной компании второго эшелона выбилась в лидеры американского рынка, соперничая с Apple и Tesla. 27 января объем торгов акциями в долларах по всему рынку был третьим по значению за последние 13 лет, именно из-за битвы за GameStop и вызванных ею смежных процессов (в частности, ряд фондов были вынуждены продавать другие бумаги из портфелей, чтобы финансировать позиции в GameStop). На пике количество проданных «в короткую» акций компании составило более 130% от их общего числа. Т.е. заняли и продали в 1,3 раза больше акций, чем их физически существует (что в нормальной жизни не случается и находится далеко за пределами здравого смысла).
В итоге толпа «молокососов» из социальных сетей наголову разбила хедж-фонды, которые потеряли на акциях GameStop несколько миллиардов долларов. Вследствие этой истории всего по американскому рынку «короткие продавцы» потеряли за январь более $90 млрд. Из-за GameStop резко скорректировались в различные стороны акции еще десятков компаний. Платформы для игры на бирже для мелких инвесторов, среди которых Robinhood, ставшая основным инструментом играющих на повышение, столкнулись с инфраструктурными проблемами и были вынуждены ограничить возможности клиентов играть акциями GameStop с плечом. Это вызвало массовое возмущение мелких инвесторов, которые увидели в этом манипуляцию, направленную против их крестового похода.
Ситуацию неоднократно был вынужден комментировать Белый дом, эмоциональные мнения по вопросу высказали многие конгрессмены и сенаторы. Прокуратура и финансовые регуляторы США обещали провести расследования рыночных манипуляций. Глобальные финансовые рынки среагировали на ситуацию крайне нервно и продемонстрировали худшую недельную динамику с октября. Некоторые аналитики предрекают, что история с GameStop является прямым аналогом истории с Lehman Brothers в 2007 году и послужит триггером глобального финансового кризиса, ибо точно так же она заставит всех игроков переоценить риски ввиду новых факторов.
В общем, начавшаяся с нескольких случайных твитов история может вызвать вполне себе глобальные последствия.
Власть толпы
Произошедшее – хороший повод обратить внимание на следующие тенденции:
1. Все больше американцев (да и жителей мира в целом) инвестируют на финансовых рынках самостоятельно, а не через крупные финансовые институции. Что важнее, развитие интернет-сервисов сделало активную торговлю финансовыми инструментами гораздо более простой и доступной для миллионов непрофессиональных инвесторов. Эта тенденция нарастала все последние годы, однако пандемийный 2020-й ее резко ускорил. В карантин делать нечего, тратить особо не на что, а господдержка в США раздавалась щедро и относительно безадресно (многие граждане, получившие поддержку, не теряли доход, то есть у них появились свободные деньги). В результате за 2020 год в США было открыто более 10 млн индивидуальных брокерских счетов. Влияние непрофессионалов на рынок резко возросло.
Непрофессиональные инвесторы ведут себя несколько иначе, нежели крупные фонды, располагающие ресурсами для сложных расчетов, оценки компаний или рынков. Оценка объективной экономической реальности влияет на действия непрофессионалов меньше, а мода или частота упоминаемости компании в СМИ – больше.
Влияние непрофессиональных инвесторов приводит к искажению соотношения стоимости компаний. Именно из-за этого, кстати, Tesla сегодня стоит больше почти всего мирового автопрома в совокупности. В некотором смысле в акциях Tesla наблюдалось то же противостояние, что и в истории с GameStop – короткие позиции тех, кто ориентировался на фундаментальные показатели компании, против массовых покупок энтузиастов, верящих в прогресс. Это противостояние также завершилось убедительной победой энтузиастов.
Но процесс в акциях Tesla не был так сконцентрирован во времени, кроме того, в отличие от ситуации с GameStop, вера в то, что Tesla когда-нибудь сможет оправдать свою текущую запредельную стоимость, имеет под собой гораздо больше реальных или мнимых оснований.
2. Экономическая функция финансового рынка – в эффективном перераспределении ресурсов между отраслями и компаниями. Профессиональные спекулянты, способные что-то посчитать и оценить, в своей совокупности выполняют функцию сбора и оценки важной информации, а также принятия решений, в том числе о межотраслевом перетоке капитала. Эффективность таких решений сильно влияет на темпы экономического роста и общий уровень богатства общества.
Понятно, что рынками всегда в моменте движет не столько расчет, сколько психология толпы, однако если долгосрочно правильная оценка фундаментальных характеристик компаний позволяет заработать и выиграть у тех, кто оценивает их менее точно, позитивная функция фондового рынка выполняется.
Другими словами: в идеальной схеме на рынке происходит конкуренция за право принимать решение на основании того, насколько правильными были ваши предыдущие оценки и решения. Те, чьи оценки и прогнозы сбылись, получают больше ресурсов, а значит, и больше влияния на принимаемые решения. Если нынешняя оценка окажется неверной, завтра ресурсов и влияния на принятие следующих решений будет меньше.
Устойчивость ситуации, когда растут не те компании, чьи фундаментальные показатели хороши, а те, кто нынче моден вследствие случайных факторов, изменила принципы естественного отбора принимающих решения. Если 40 лет назад с большей вероятностью выигрывали (и получали больше прав на принятие решений) те, кто лучше оценивал фундаментальные характеристики компаний или перспективы рынков, то сегодня – те, кто лучше умеет предугадывать изменения моды в иррациональной толпе мелких инвесторов. (И раньше мода была важна, вопрос в пропорциях и устойчивости тенденций. Раньше хорошо понимающие fundamentals все равно могли долгосрочно выиграть.)
Вследствие этого снижается качество (эффективность) решений фондового рынка о перераспределении ресурсов между отраслями и компаниями. Средства получают далеко не самые эффективные, а решения принимают не те, кто лучше всего способен эффективность оценить.
Понятно, что профессиональный инвестор тоже легко может ошибиться. История знает массу подобных примеров. Однако для эффективности системы в целом (как и для эволюции живых организмов, например) важны не эти индивидуальные ошибки, а принцип, по которому осуществляется отбор.
3. История с GameStop создала совершенно нового рода риск на финансовых рынках. Как бы ни ошибались в своих оценках спекулянты, игравшие на понижение, они руководствовались в своих ставках чисто финансовыми мотивами. Многие же из тех, кто играл на повышение, руководствовались не столько финансовыми, сколько идеалистическими мотивами. Если бы эти идеалистические мотивы не влияли на ситуацию, она бы разрешилась иначе.
Хедж-фонды или банки не могут руководствоваться в своей деятельности идеалистическими мотивами, и на рынке, где они доминируют, не надо учитывать риск, что идеалистические мотивы радикально повлияют на какую-то ситуацию. На рынке, на котором доминирует толпа непрофессиональных инвесторов, риск того, что идеалистические мотивы окажут радикальное влияние, ломающее любые рациональные расчеты, существует. А идеалистические мотивы могут быть любыми и случайными.
Этот риск теперь придется учитывать всем участникам рынка, и если они оценят этот риск высоко, он и вправду может спровоцировать глобальный финансовый кризис.
4. Вся эта история, на мой взгляд, довольно хорошо рифмуется с антиэлитарными выступлениями в политике и призывами «осушить вашингтонское болото».
В свое время Аристотель противопоставлял хорошую демократию (политию), которая предполагала наличие политических прав у относительно небольшой группы людей, ограниченных цензом, плохой демократии (власти толпы). Это противопоставление возникает из попыток найти оптимальный баланс между тем, чтобы, с одной стороны, решения принимали наиболее квалифицированные люди, а с другой – эти «квалифицированные» не имели возможности злоупотребить своим правом на принятие решений в ущерб общественному благу.
Элиты, будь то «жирные коты» с Уолл-стрит или представители политического истеблишмента – люди часто неприятные, пользующиеся различными манипуляторными механизмами в свою пользу. Однако в то же время они гораздо профессиональнее, обладают экспертизой и отработанными механизмами принятия решений. Конечно, важно не дать этим элитам злоупотреблять в свою пользу, для чего и выборы, и фондовый рынок должны быть максимально конкурентны. Но элиты способны принимать в среднем более оптимальные решения, нежели толпа что избирателей, что непрофессиональных инвесторов.
Если решения в прямом смысле слова принимает толпа, это почти наверняка плохие решения. Если толпа начинает принимать решения просто назло «жирным котам», чтобы их наказать, эти решения разрушительны.
Я не ставил целью сделать какие-то долгосрочные выводы или сформулировать предложения о том, как можно реагировать на эту ситуацию. Я просто обозначил некоторые тенденции, о которых, на мой взгляд, стоит задуматься.